Economía y comercio global en tiempos inciertos

Por

Juan J. Llach y Ricardo Rozemberg

A lo largo del último quinquenio la economía mundial creció a una tasa promedio anual del 3,6%, con el liderazgo de los países emergentes y el acompañamiento de los desarrollados. En el mismo período el comercio mundial se recuperó a un ritmo mucho más lento que el observado en décadas pasadas. Además, las tensiones comerciales entre Estados Unidos y China han encendido luces amarillas sobre los intercambios globales, aunque es probable que las negociaciones en curso eviten lo peor, que sería un retorno al proteccionismo.

La inversión extranjera directa (IED), otro indicador de la internacionalización productiva, muestra una retracción sistemática en el último cuatrienio, debido mayormente a la repatriación de las utilidades de filiales de empresas norteamericanas en diferentes partes del mundo, como consecuencia de la reforma tributaria aprobada en los EE.UU. a fines de 2017. Esta retracción de la IED se concentra en los países desarrollados, siendo inédita su disminución en Europa (-73% en 2018). En cambio, los países emergentes acusan una leve suba del 3%, alcanzando así una participación record del 58% en el reparto de las inversiones a nivel mundial.

En este contexto, desde 2018 comenzaron a escucharse voces de alerta en relación a los desequilibrios que ha ido acumulando la economía mundial, así como de los riesgos inherentes que estos desbalances podrían generar sobre el entorno macroeconómico global. Estos desequilibrios se manifiestan, entre otros, en el crecimiento acumulado del endeudamiento público y privado en países desarrollados y emergentes, las presiones inflacionarias en algunos países, y deflacionarias en otros, y sus eventuales reflejos sobre las tasas de interés, el riesgo de oscilaciones bruscas en los movimientos de capitales desde o hacia los países emergentes, los impactos de las tensiones comerciales y los elevados precios de activos financieros y reales.

En un documento elaborado para la Cámara de Exportadores a fines de 2018 pasamos revista a los desequilibrios y riesgos existentes en la economía mundial, así como a sus posibles impactos sobre la dinámica del crecimiento en el corto y mediano plazo. El análisis evalúa las posibilidades de que el ciclo de crecimiento mundial se revierta en el futuro próximo y las características de este eventual escenario. La disyuntiva es si pudiéramos estar ante una crisis internacional determinada por los desequilibrios acumulados en los últimos años, o bien ante un cambio de ciclo autorregulado y factible de ser administrado por los hacedores de política.

En favor de la primera alternativa se mencionan factores tales como el record histórico de endeudamiento, público y privado; una sobrevalorización de los mercados de activos financieros e inmobiliarios, que podría ser una burbuja, las guerras comerciales, sobre todo entre China y Estados Unidos –hoy en tregua parcial- y, en fin, las presiones inflacionarias en algunos países, y deflacionarias en otros con su impacto potencial en las políticas monetarias.

Opciones en juego

En favor de la hipótesis de estar frente a un ciclo natural de la economía global, se mencionan la política de la Reserva Federal de EE.UU., primero subiendo gradualmente sus tasas de interés y frenándola luego ante signos recesivos y una muy baja inflación. En igual sentido, aunque se reconoce cierta revalorización de los activos inmobiliarios y financieros, se argumenta que la suba de precios de las propiedades, a diferencia del pasado, no está financiada por derivados financieros de alto riesgo. También se sostiene que, salvo quizás en los EEUU, las relaciones precio/utilidades de los mercados accionarios, no están en niveles insostenibles. En cuanto a los países emergentes, se subraya el dinamismo, impulsado por la industrialización y la urbanización basadas en una migración rural-urbana que se encuentra con un aumento de la inversión. Un punto de coincidencia de ambas visiones es la preocupación por las tensiones comerciales, cuyas implicancias y derivaciones son amenazantes. En función del análisis realizado, concluimos en tres escenarios posibles para el contexto internacional 2019/2020, otorgando mayores y parejas probabilidades (del orden del 40%), a las alternativas de desaceleración suave y de tendencias recesivas, y sólo un 20% al escenario de crisis global.

1. Escenario de desaceleración suave. Es el más probable y se caracteriza por los siguientes rasgos. Una inflación estable o con leves subas en los EEUU permite mantener la tasa de la Reserva Federal en 2,5% o, menos probable, lleva a aumentarla levemente. Hay una solución parcial, pero estable, al conflicto China-EE.UU.. Se observan estabilidad o correcciones suaves de los mercados de acciones e inmuebles, el endeudamiento público y privado en muy leve ascenso o estable como porcentaje del PIB, según los países y, por último, sin crisis serias en los países emergentes. La sostenibilidad de este escenario a partir de 2020 dependerá de mejoras de los resultados fiscales -al menos en los países con fuertes desequilibrios en la materia-, moderación del endeudamiento privado y mayor selectividad en los mercados de acciones e inmuebles. El reciente pronóstico del FMI para la economía global es muy coincidente con este escenario.

2. Escenario de tendencias recesivas. De probabilidad similar al anterior, en este escenario no sólo disminuye más el riesgo de alza de las tasas de interés, sino que hay margen para su reducción gradual; se corrigen algo más fuerte, pero sin derrumbe, los mercados de acciones, y en menor medida los inmobiliarios; la deuda pública aumenta por políticas anti cíclicas en los países con margen para ello, y lo propio ocurre, en menor medida, con la deuda privada y no hay crisis serias en los países emergentes de mayor tamaño. El factor más negativo en este escenario es que China y EEUU no logran un acuerdo estable, afianzando las tendencias proteccionistas. La duda de este escenario es su sostenibilidad en el tiempo, dado que la recesión, aunque selectiva, puede afectar los balances fiscales y las deudas pública y privada.

3. Escenario de crisis global. Este escenario es el menos probable. Puede darse tanto con una aceleración inflacionaria previa –por políticas expansivas del presidente Trump en busca de su reelección- o bien por una profundización del escenario 2. En el primer caso, el PIB y la inflación aumentan al principio en los EEUU y luego decaen por una política más agresiva de la Reserva Federal. Los mercados de activos y deudas siguen la misma trayectoria. El dólar puede depreciarse inicialmente, por la mayor inflación, favoreciendo a los precios de las commodities y contrapesando, de algún modo, el impacto negativo sobre los países emergentes que podría originarse en la suba de las tasas de interés. Esta alternativa es similar a la vivida antes del estallido de la crisis de 2008, pero sin el riesgosísimo apalancamiento bancario de entonces.

En definitiva, en medio de un cambio en el funcionamiento de la economía mundial, donde el comercio y las inversiones internacionales tienden a observar un dinamismo menor al del pasado, las perspectivas macroeconómicas de corto plazo sugieren que estamos en presencia de una desaceleración leve del crecimiento mundial, con algunos riesgos de mayor deterioro. Descartar por el momento un escenario de crisis global no es poca cosa. Pero depender de los ajustes de política y de la mayor cooperación multilateral para poder administrar los riesgos tampoco lucen como desafíos menores.

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